插图 樊本川

　　过去中央银行一直主要通过数量管制和微观管理(窗口指导)来控制信贷增长。它对于约束银行扩张有立竿见影的功效，但对于资金逃离银行，它显得意义全无。

　　中国抑制通胀的关键在于改变资金的流向，即希望资金能自主地向银行回归，央行用准备金“硬锁”显然是被动的。为保证商业银行正常流动性需求，央行被迫还得向公开市场逆回购放出冻结的货币。央行上调准备金率6次，冻结银行流动性2.1万亿元，最后央行公开市场操作的结果是净投放头寸高达1.1万亿元。这等于将收缴的准备金的一半变相又归还了银行。

　　所以说，解决问题的症结在于抑制实体经济的旺盛需求，同时银行体系要能吸引资金回流银行，而不是逼着大量资金从体系内出走。

　　稍通经济分析的人都不难理解这其中的逻辑，除了加利息率，其他更刚性的行政手段都已无济于事。从理论上讲，加息好比给货币老虎多喂块肉，让它乖乖趴在笼子里别出来乱晃悠。在逻辑上，只要加息足够，再凶的货币老虎也会趴下的(周其仁语)。

　　现在反对加息的理由一个是所谓“汇率绑架利率，加息吸引热钱”，这个我在很多文章里都讲过了，是个经济伪命题，在此不再重复。

　　另一个理由则是所谓中国利率政策的效果欠佳，因为“地方政府和国有经济部门是利率不敏感群体，加息会损害中小企业”。

　　我请诸位注意这样一个事实。

　　由于中长期利率大幅度、长时间地低于实际通胀的水平，催升资产泡沫快速膨胀，在中国按照抵押品多少来分配信贷资源的金融体制下，对于私人部门挤压才是显而易见的。最糟糕的经济结果是，大量资金从实体出走后又进入虚拟经济，最后成为泡沫破裂的埋单者。

　　所以恰恰相反，事实上当下对利率最敏感的群体是资产部门，否则在中国加息所遇到的掣肘不可能那么大。上抬中长期利率，引发资产价格下行对于地方政府投资和财政需求的约束是最直接的。这一逻辑是很多人没想到的。

　　刘煜辉 社科院金融所中国经济评价中心主任